四是在密切监控局部风险、时点风险基础上，建立健全宏观审慎监管体系，以防止局部风险向全局性风险演化，时点风险演化为系统性风险。

看2008年以来美元指数月度涨幅排行榜，凡排名靠前的月份，如2008年10月、2009年1月、2010年11月等，都是次贷危机或欧债危机处在风声鹤唳最糟糕时期，且都伴随着全球保护主义的盛行。7月以来，一方面，全球经济弱复苏的新常态得到确认，全球主要经济体贸易增长均不同程度同步放缓，去美元化、去美国化、去全球化的浪潮骤然高企，全球化呈现推进受阻的态势。

据笔者测算，美元指数在7月上升了2.09%，月度升幅在1971年以来的近521个月里排名第87位，在2008年危机以来的79个月里，排名高居第15。开关OFF，长期贬值中断，中期升值开启。今年以来，市场逐渐对迟迟未至的美元强势产生了怀疑，但美元偏偏自5月起进入上升通道，并在7月后加速升值，截至昨天，美元指数已突破83。看媒体报道，似乎美国银行业在危机中受了重创，但实际上，在2007年至2013年英国《银行家》杂志全球大银行排行榜前百强银行的分布变迁中看，美国银行业并未大幅退步，去年就有16家美国大银行进入百强榜，比2008年多了3家。此外， 7月，广义名义美元有效汇率和美元对主要货币名义有效汇率分别上升1.19%和1.95%，在危机以来的月度升幅排名中也都排名靠前。

美元就是最鲜明的例子：去年，在美联储退出QE从酝酿到实施的过程中，市场对美元走强形成了一致性预期，但强势美元千呼万唤未出来。如果两个阀值变量的变化均支持美元走强，那么美元就会走出一段有一定持续性的中期升值。所谓拉美陷阱，是指拉美经济在二战后集体遭遇中等收入陷阱的经验教训。

未来十年中国经济面临的两大陷阱——中国金融系统性风险评论之八 作为三十年经济快速增长的结果，中国的人均GDP在2013年突破7000美元，中国已经正式进入中等收入国家行列。2013年上半年，中国政府面临一个三难选择，既要保经济增长，又要控制地方债务，还要调控房价。以史为鉴，可以知兴衰。第二，中国大学的情况是，质量越差的大学，收费却越贵。

因此，过去是大学教育能够帮助年轻人改变命运，而现在大学教育很可能使得一个低收入家庭变得负债累累甚至破产。一旦风险资产转为同业资产，则银行甲需要计提的风险拨备与占用的资本金都会显著下降，这扩大了银行甲的放贷能力。

而目前即使根据审计署的普查数据，截至2013年6月底，中国政府债务占GDP比率也已经达到56%。这就意味着中国外汇储备可能停止增长，人民币汇率将会由单边升值转变为双向浮动。上述两大冲击，再加上利率市场化的挑战，无疑将造成整个银行系统不良贷款率飙升，部分中小金融机构甚至面临破产倒闭风险。如果不考虑安全边际，假定中国商业银行60%的贷款直接与房价、地价密切相关。

预知后事如何，且听下回分解。在此基础上，中国政府通过控制基准存贷款利率，建立了一个有利于借款人而不利于贷款人的金融抑制环境，即通过人为压低基准存贷款利率，来实现资源从居民部门（贷款人）向企业部门与政府部门（借款人）的转移。当然，这是一个越来越危险的游戏。由于害怕日元大幅升值会通过拖累出口影响经济增长，日本央行实施了过于宽松的货币政策，导致股票市场与房地产市场在1980年代后半期形成巨大泡沫。

如果应对适当，中国经济也可能陷入长期低速增长的困境，从而最终陷入中等收入陷阱的泥潭。中国影子银行体系的蓬勃发展始于2010年，其背景则是为了抵御美国次贷危机对中国经济的冲击，中国政府出台了轰轰烈烈的4万亿财政刺激方案，并辅之以连续两年（2009年与2010年）超过9万亿的人民币信贷。

扩张性的财政货币政策使得中国经济很快触底反弹，在次贷危机后出现了一枝独秀式的增长，但同时也造成了产能过剩、资产价格泡沫与地方债务剧增等一系列负作用。次贷危机的爆发改变了这一切。

风险在私人、公共与对外三部门之间的传染路径有多种可能，既可能由私人部门传染至公共部门，也可能由公共部门传染至对外部门，还可能从对外部门传染至私人与公共部门。而现在的普遍情况是，第一，来自农村与城市低收入阶层的年轻人，通过自身努力，能上好大学的概率已经越来越低。未来几年中国房地产市场在波动中调整也是大概率事件。最后，私人部门与公共部门的危机，最终可能再次传递至对外部门。当前国际学界流行从时间与空间两个角度来分析系统性风险：时间角度的系统性风险即债务水平的累积（杠杆化）以及下降（去杠杆化），而空间角度的系统性风险恰恰是指风险在不同部门、不同区域乃至不同国家之间的传染。所谓银行理财产品，是指银行通过发行收益率富有吸引力的理财产品，吸引银行客户购买，将募集的资金投资于更高回报的资产。

在分税制框架下，地方政府的预算收入与支出本身就不能匹配，必须靠中央转移支付与土地出让金才能最终平衡。这些同业业务中，隐藏着大量的高风险资产，已经成为系统性风险的潜在引爆点。

有人问，银行乙怎么办呢？道理很简单，银行乙可以把自己持有的票据或信托受益权，卖给银行甲即可。这就意味着中国政府应对未来不利冲击财政政策空间已经变得非常有限（例如与1990年代后期相比）。

对外部门的危机随即出现。或者流向了城投债，而城投债是银行过去的大客户地方融资平台发行的债券。

对外部门的主要风险在于中国的国际收支双顺差将会在未来几年消失，从而使得人民币转为面临升值压力。事实上，尽管中国持续面临经常账户顺差，但中国经常账户的结构，与巴西存在很大的相似性，也即面临持续的货物贸易顺差与经常转移顺差，以及服务贸易逆差与负海外投资收益。换句话说，私人部门爆发金融危机后，政府对此进行救助，将会导致私人部门债务演变为公共部门债务，从而使得金融风险由私人部门传导至公共部门，也即私人部门去杠杆的结果是公共部门加杠杆。但一个自然而然的问题是，三部门各自的特定风险，都不是新生事物，长期以来持续存在，差别仅仅在于程度不同。

因此，如果中国未来爆发金融危机，一方面中国政府应通过预案设计与危机管理将其控制在一定程度之内，另一方面也应该利用危机造成的冲击，突破既得利益集团的藩篱，进一步推动改革开放。例如，两党竞选要上台，领导人必须向民众做出很多改善其生活的承诺。

换句话说，如果中国房地产市场繁荣、房价一路上涨，则地方融资平台能够轻松地还本付息、地方政府的财政收入充裕、商业银行的资产负债表非常健康，而如果中国房地产市场开始向下调整，则地方融资平台、地方政府与商业银行的风险会同时爆发。如果上述危机真的爆发，那么其破坏性将是相当大的。

日本陷阱的两大特征，一是严重的资产价格泡沫，一是严重的人口老龄化。东南亚国家就是一个最典型的例子。

作为本系列评论的最后一篇，笔者想结合近期以来对金融系统性风险的思考，提出如何应对中国金融系统性风险的政策建议。在这一制度下，做出更诱人承诺的领导人往往会上台。考虑到直接投资的收益率远高于外汇储备的收益率，这就不难理解中国为何会持续面临海外投资负收益了。对策之一，是必须对未来企业部门去杠杆化以及房地产行业下调引发的银行风险未雨绸缪、做好应对方案。

第四，进一步取消地方政府对外商直接投资的各类优惠措施，真正实现内外资企业的平等国民待遇。从世界经济史来看，二战以来，全球范围内有很多经济体都成功地由低收入国家转变为中等收入国家，但只有很少的经济体能够由中等收入国家转变为高收入国家。

那么，如果未来五至十年中国爆发系统性金融危机的话，危机会源自何处，又将如何演进呢？敬请关注笔者的下一篇专栏文章。首先来看私人部门减震器。

三是采用更加市场化的手段，例如引入公私合作的资产证券化来帮助商业银行处置不良资产。然而，为了避免金融机构大规模倒闭造成整个金融市场失灵，小布什政府推出了第一个7000亿美元的财政救助方案，来给金融机构注资、提供担保以及剥离不良资产。